投資要點
復盤龍頭的更迭:龍頭的變遷不僅是香型的變遷,更是核心競爭力的變遷。1)1988 年之前,在物質匱乏的年代,產能為王,清香型的汾酒放量成為龍頭;2)90 年代-2013 年,在經濟快速提升、產品種類逐漸豐富化、產品供需逐步匹配的過程中,行業實現量價齊升,渠道是最為重要的因素;濃香盛行,五糧液依靠大商制和OEM 實現快速增長;3)2013年至今,產能過剩,行業發展由消費升級推動,品牌是最能識別優質產品的標識,茅臺的品牌力強疊加醬酒領袖的身份,成為了行業品牌+價格的雙標桿。
競爭格局:茅臺優勢顯著,千元價位段競爭格局相對穩固。在消費升級的推動下,高端價格帶正處于量價齊升的擴容階段,品牌作為高端酒最為重要的競爭力,競爭格局將保持相對穩固,強者恒強。分價格帶來看,1)茅臺站穩2000 元以上的超高端價格帶,優勢還在不斷強化;2)千元價位段,一方面五、瀘、郎是主要寡頭競爭者,長期穩健經營可期,另一方面千元價格帶寡頭競爭格局短期難以改變,但產品仍還有匯量增長的基礎,以茅臺1935、汾酒的青花30 復興版為主優勢或更為顯著。
未來空間:量價齊升可期,長期看高端酒的市場空間3000 億元左右,供需緊平衡。1)需求端方面,隨著高凈值人群的增加,近年來愿意為優質產品支付溢價的高消費人數占比在不斷擴大,即高消費人群比例也在提升,高端酒的主要消費人群為我國的高凈值人群和上層中產階層,我們測算預計到2025 年高端酒的消費人群范圍為5.9 億人次,而隨著消費升級推動消費理念的提升,消費者對于高端酒的需求有望繼續增加,我們保守預計到2025 年高端酒需求總量為10.7 萬噸、高端酒噸價達到286 萬元/噸,測算出2025 年高端酒的市場規模為3062 億元,2020-2025 年市場規模CAGR=17%。2)從供給端測算,現有的高端酒企都在一步步完成自身十四五規劃的路途中,保持穩健增長,高端格局穩定;同時在千元價格帶也會有名優品牌酒企陸續推出的高端產品,在千元價格帶實現匯量增長,繼續輔助擴充高端價格帶的空間,經過我們的測算,我們預計到2025 年高端酒可供給的市場規模接近3000 億元,2020-2025 年的復合增速為15%+。
公司角度:批價是景氣度觀測指標,長期看好高端酒企發展。量方面,呈現供需緊平衡的態勢;價方面,消費升級將繼續驅動提價,因此,價格非常重要,酒企核心產品批價的變化是觀測企業經營和股價走勢的風向標,當前茅臺價格穩定在2000 元以上,高端白酒批價保持穩定,行業景氣度仍在。從品牌力、公司利潤彈性、內部效率環比提升、業績確定性等角度,我們重點推薦貴州茅臺,長期看好五糧液、瀘州老窖。
風險提示:宏觀經濟疲軟、改革不及預期、食品安全問題