回顧2022 年一季度，權益市場并沒有如投資者普遍樂觀預期那樣向上，反而出現了大幅下挫。大宗商品價格大幅上漲，是年初以來表現最為亮眼的資產。站在當前時點展望二季度，我們從一個至上而下的視角，以宏觀經濟形勢、地緣政治危機為切入點，從貨幣、信用、經濟增長等三個維度進行分析，就二季度可能身處的宏觀環境，以及在這個宏觀環境之下如何進行資產配置進行一些探討和研究。
美聯儲3 月中旬自2018 年以來首次加息，開啟了加息和收緊流動性的通道。點陣圖顯示今年內還有六次加息，明年加息3-4 次。當前十年期國債收益率與兩年期國債收益率的利差收斂至20 個基點左右，收益率曲線不斷走平。從歷史經驗來看，在十年期國債收益率與兩年期國債收益率的利差為負時均停止了加息，當前市場交易美聯儲加息的次數和幅度較為充分，而未來可能存在一定的預期差。從加息節奏來看，大概率前急后緩。
俄烏沖突是冷戰結束以來最嚴重的一次地緣政治危機，它對全球經濟和對金融市場的影響，一個是沖擊全球供應鏈、帶來通脹溢出效應，一個是觸發了“冷戰記憶”和避險情緒。出于資產安全考慮，許多進行全球資產配置的投資者或機構紛紛減少非母國主權風險敞口，回流本國資產。目前，該事件逐漸向長期化方向演變，沖突雙方以及背后的利益方仍在不斷博弈，對經濟和金融市場的影響還遠未消退。
國內來看，從統計局公布的1-2 月份最新數據來看，三架馬車動力不足、信貸和社融數據疲軟，國內經濟增長內生動力不足，需求收縮、供給沖擊、預期轉弱的三重壓力仍在，國泰君安(601211)：經營效率持續優化 投資收益增厚業績國泰君安(601211)：經營效率持續優化 投資收益增厚業績疊加三月份疫情出現反復，預示未來寬信用、穩增長的需求更加迫切。今年兩會把GDP 增長目標設定為5.5%左右、以及3 月16 日的金融委會議都釋放出來強烈的穩增長信號。另外一方面,國內還可能面臨著較為嚴重的輸入性通脹壓力。總之，國內宏觀環境預計在未來一段時間將處于一個弱增長、偏滯脹的格局。
A 股：目前市場市盈率以及風險溢價率均處于一個歷史中位數水平，并不具有很高的安全邊際。展望二季度，A 股可能處在一個弱增長、偏滯脹的宏觀環境下，但穩增長信號強烈。具體配置方向上，一個是“ 穩增長”方向，地產和基建是穩增長寬信用的兩個主要抓手，重點關注大金融和地產基建產業鏈。二是受益于滯脹的板塊，重點關注黃金板塊。三是受益于政策支持、下游需求景氣以及長期發展空間大的光伏風電、儲能、汽車智能化等賽道股。
港股：地緣政治危機、《外國公司問責法》以及中美關系、國內監管政策等多重因素疊加在一起是造成港股下跌的主要原因。當前港股平均市盈率10.35，估值處于歷史較低位置。同時，港股也是一個國際化程度非常高的市場，國外投資者參與比例非常高，他們對于地緣政治局勢、中美關系等具有非常高的敏感性，他們信心的修復可能是一個緩慢的過程，對港股所要求的風險溢價補償相較之前將會更高。
利率債：在寬貨幣-寬信用-經濟增長的鏈條上，寬貨幣處于一個中后期階段，寬貨幣的目的是為了更好的寬信用，政策的重心將在寬信用、穩增長上，社融存量同比增速-M2 同比增速缺口將有進一步擴大的空間，疊加輸入性通脹壓力，意味著十年期國債收益率易上難下。
貴金屬：地緣政治危機使得黃金長期獲得配置溢價，同時通脹預期導致美元實際利率下降都將有利于黃金價格表現。歷史經驗來看，美聯儲加息并不意味著黃金價格一定弱勢，而美債收益率曲線倒掛則往往意味著黃金價格走強。
大宗商品：原油需求旺盛，產量提升空間有限，疊加俄烏沖突導致供應端進一步惡化，原油仍是一個偏強勢格局；螺紋鋼是最受益于國內穩增長、寬信用政策的品種。
銅受益于整個宏觀環境的滯脹格局，但自身基本面偏弱。
風險提示
一、疫情持續蔓延；二、地緣政治危機繼續升溫；三、美聯儲貨幣緊縮政策超預期