鳳凰網財經《上市公司研究院》出品
0收入能上市嗎？
答案是，可以！
(資料圖片僅供參考)
2022年6月10日，上交所發布了《科創板器械企業第五套上市標準適用指引》，其中提到，對于醫療器械企業，證監會將從核心技術產品范圍、階段性成果、市場空間、技術優勢、持續經營能力、信息披露等方面給予指導。是否有營收、是否有產品上市或將不再是考核的硬指標。
近日，4年幾乎0收入的杭州鍵嘉醫療科技股份有限公司（以下簡稱：鍵嘉醫療）向科創板遞交了招股書，公司擬募資15.01億元，投入手術機器人技術研發、研發中心建設、手術機器人及配套器械生產基地建設、營銷網絡建設以及補充流動資金。
鳳凰網財經《上市公司研究院》發現，鍵嘉醫療雖然近幾年幾乎0收入，但花費可不少。比如銷售費用，2019年至2022年前三季度分別花費59.58萬元、163.42萬元、735.15萬元和3866.07萬元，僅2022年前三季度就比2021年全年增加428.61%。
此外，鳳凰網財經《上市公司研究院》還發現，鍵嘉醫療股東堪稱豪華。其中，軟銀、高瓴、百度等紛紛為其站臺，鍵嘉醫療的估值也因此水漲船高，短短四年暴漲60多倍。與此同時，公司實控人許靖控股的上海鍵佳以6.96萬元新增入股鍵嘉醫療1.80%股份，被指不當得利。
4年幾乎0收入宣傳推廣費暴增1973% 員工工資要靠募集資金來發
招股書顯示，鍵嘉醫療在2019年和2020年實現非主營業務收入10.68萬元、29.13萬元，而2021年和2022年前三季度并未產生營收，均為0元。
那營收為0元的企業能上市嗎？
據悉，2022年6月10日，上交所發布了《科創板器械企業第五套上市標準適用指引》，其中提到，對于醫療器械企業，證監會將從核心技術產品范圍、階段性成果、市場空間、技術優勢、持續經營能力、信息披露等方面給予指導。是否有營收、是否有產品上市或將不再是考核的硬指標。
此外，港交所在2018年也曾公布主板《上市規則》第18A章“允許生物科技公司上市”，可以不需要滿足盈利測試、市值/收益/現金流量測試或市值/收益測試的上市標準。
無論是港交所還是上交所科創板，在營收不佳的情況下，均允許生物科技類公司上市。不過，兩年內0收入的公司，確實少見，上一家年收入低于1萬元的上市公司是亞虹醫藥-U，其2021年的申報招股書顯示，2020年營收為4574元。
鍵嘉醫療這幾年雖然是0收入，但各項費用花費可不少。數據顯示，2019年至2021年及2022年前9個月，公司凈利潤分別為-3228.09萬元、-4991.92萬元、-9918.21萬元、-2.77億元，合計虧損4.58億元。
各項成本費用中，最高的一項是管理費用，2022年前三季度，鍵嘉醫療股利支付費用為1.7億元，占管理費用85.6%，這部分費用主要是用于股權激勵。
其次是研發費用，鍵嘉醫療2019年至2022年前三季度研發費用分別為2911.48萬元、3619.65萬元、5555.44萬元及5270.78萬元。
不過鳳凰網財經《上市公司研究院》發現，2019年和2020年研發費用中支出最高的分別是知識產權相關費用和材料費，而2021年和2022年前三季度，支出最高的費用分別是職工薪酬和股份支付。
資料顯示，截至2022年第三季度，鍵嘉醫療研發人員有76人，研發人員薪酬為2172.26萬元，相當于人均28.58萬元。
比研發費用低一點的是銷售費用，報告期內，鍵嘉醫療銷售費用分別為59.58萬元、163.42萬元、735.15萬元和3866.07萬元，其2022年前三季度銷售費用較2021年全年增加426%。
其中，除股權激勵費用外，銷售費用主要增加的職工薪酬，2022年前三季度36名銷售人員合計總薪酬為1092.76萬元，人均30.35萬元，比研發人員人均薪酬高1.77萬元。
值得注意的是，鍵嘉醫療雖然沒有盈利，但相關的宣傳推廣費并未減少，2021年宣傳推廣費為42.73萬元，而2022年前三季度高達885.84萬元，增幅達到1973%。此次募集資金用于營銷網絡建設項目中，52.86%用于市場宣傳推廣，18.61%用于給員工發工資。
軟銀、高瓴、百度站臺 估值四年間暴漲60多倍
翻閱鍵嘉醫療的招股書，鳳凰網財經《上市公司研究院》發現，鍵嘉醫療的股東堪稱豪華。
其中，高瓴旗下珠海高瓴喻恒股權投資合伙企業（有限合伙）（簡稱“高瓴喻恒”）參與鍵嘉醫療兩輪融資，累計投資1.08億元，持有747.01萬股，持股比例為12.45%；廣州百度風投人工智能股權投資合伙企業（有限合伙）（簡稱“百度風投”）參與兩輪融資，累計投資2297萬元，持有312.70萬股，持股比例為6.68%。復星醫藥間接通過謙達（天津）國際貿易有限公司（簡稱“謙達國際”）持有鍵嘉醫療5.13%股份。
此外，鍵嘉醫療還有三位外資股東。其中，老虎環球基金（Tiger GLOBAL）投資5000萬美元（約3.44億元），持有519.60萬股，持股比例8.66%；洲嶺資本（LYFE）累計投資2.57億元，持有464.75萬股，持股比例為7.75%；軟銀中國資本投資5000萬元，持有185.57萬股，持股比例為3.09%。
需要注意的是，從2019年至2022年遞交招股書前，鍵嘉醫療先后進行了多次增資和股權轉讓，其估值實現了幾十倍的增長。
鍵嘉醫療前身鍵嘉有限第一次增資是在2019年2月，當時科發金鼎和普華銳昆以30元/注冊資本認購了鍵嘉有限33.33萬元的注冊資本，認購后，鍵嘉有限注冊資本為183.33萬元，此時公司估值為5500萬元。
同年5月份，百度風投以1600萬元認購鍵嘉有限新增注冊資本20.37萬元，相當于78.53元/注冊資本，3個月時間注冊資本價格上漲135.59%，認購后，鍵嘉有限的注冊資本為203.70萬元，估值飆升至1.6億元。
2020年12月，鍵嘉有限繼續增資，此時公司注冊資本由203.70萬元增加至258.92萬元。高瓴喻恒以7100萬元認購新增注冊資本37.14萬元；百度風投以697萬元認購新增注冊資本5.52萬元；謙達國際以1910萬元認購新增注冊資本9.99萬元；洋濟醫療以90萬元認購新增注冊資本0.47萬元；浩羿投資以400萬元認購新增注冊資本2.09萬元。
此時，增資價格相當于是191.17元/注冊資本，估值進一步升至4.95億元，是2019年5月份的2.4倍。
2021年4月，鍵嘉有限一致行動人宋亦旭妻子彭晴晴和另一位自然人梁芳果分別將持有2.59萬元注冊資本以1080萬元轉讓給LYFE，此時轉讓單價為417.12元/注冊資本，4個月的時間，注冊資本價格又翻了1倍多，公司估值在12億元左右。
同月，鍵嘉有限注冊資本從287.68萬元增加至335.63萬元，由軟銀、高瓴喻恒、浩羿投資、謙達國際認購，此時公司估值升至14億元，
而在4個月后，2021年8月，梁芳果又將持有的10.37萬元注冊資本以3090.83萬元轉讓給一致行動人喬天，此時的轉讓價格又為297.95元/注冊資本，價格較4月份下降了119.17元/注冊資本。
2022年1月，鍵嘉有限注冊資本由335.63萬元增加至370.54萬元，其中Tiger GLOBAL以5000萬美元認繳33.56萬元注冊資本，LYFE以200萬美元認繳1.34萬元注冊資本。此時，注冊資本單價已經飆升至1000元左右（美元兌人民按照7:1），是2021年4月份股權轉讓價格的2.5倍。此時，鍵嘉有限的估值已經攀升至37億元左右。
此時公司的估值，已經較2019年第一次增資時暴漲了67倍，而據公司剛成立時，許靖、喬天等人認繳的150萬元，估值翻了2000多倍。
業績沒有任何明顯增長，公司估值卻在短短幾年翻了幾十倍，對于估值暴增，鍵嘉醫療也未在招股書中過多解釋。
突擊入股？實控人許靖IPO前低價獲股被指不當得利
需要注意的是，鍵嘉醫療估值上升之際，公司進行了幾次股權激勵，價格均是1元/注冊資本。
最近的一次股權激勵發生在2022年8月，當時上海鍵加以10.07萬元認繳10.07萬元新增注冊資本，上海鍵佳以6.96萬元認繳6.96萬元新增注冊資本。
其中，上海鍵加共有24位合伙人，許靖持股33.42%，上海鍵佳一共有2位合伙人，許靖持有94.69%，喬天持有5.31%。
不難看出，此次以1元/注冊資本增資的最大獲利方是鍵嘉醫療實控人許靖。
IPO之前實控人以股權激勵的方式低價購入公司股份，而產生的股份支付費用卻由公司來承擔，因此該行為被投資者質疑是否存在不當得利的行為。
值得一提的是，鍵嘉醫療是在今年4月份遞交的招股書，而公司股權激勵增資的日期發生在2022年8月份，前后時間不到8個月，而證監會定義“突擊入股”主要查看指擬上市公司在上市申報材料前的1年內，是否有機構或者個人通過增資或受讓等方式成為公司新股東的情形。
從鍵嘉醫療目前的股權變化來看，或許是監管重點關注的對象。
鳳凰網財經《上市公司研究院》也就以上問題向鍵嘉醫療發送了求證函，截止發稿，公司暫未回應。