中滬網了解到，據深交所網站披露，深圳證券交易所上市委員會定于2023年3月13日召開2023年第9次上市審核委員會審議會議，審核重慶登康口腔護理用品股份有限公司（以下簡稱“登康口腔”）首發事宜。
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據悉，登康口腔是一家主要從事口腔護理用品的研發、生產與銷售的專業口腔護理企業。說起登康口腔可能不少人都不認識，但說到登康口腔旗下的“冷酸靈”品牌可謂是家喻戶曉，除此之外登康口腔還擁有口腔護理品牌“登康”，以及高端專業口腔護理品牌“醫研”、兒童口腔護理品牌“貝樂樂”、高端嬰童口腔護理品牌“萌芽”，為各年齡段消費人群提供專業化、個性化的高品質口腔護理用品。
據招股書顯示，登康口腔本次公開登康口腔民幣普通A股數量不超過4,304.35萬股，占本次發行后總股本的比例不低于25%。擬募集資金66,000.00萬元，本次發行上市的募集資金扣除發行費用后，將按輕重緩急順序投資于以下項目：
（截圖來源于登康口腔招股書）
本次登康口腔如果IPO成功，將成為A股“抗敏牙膏第一股”，但經研究登康口腔的IPO戰役或面臨以下問題:市場份額低產品單一、償債能力不及同行；設備成新率低產品單一、募投產能或無法消化；成立次年即成第三大客戶的經銷商，異常低毛利率合理性或存疑。
市場份額低產品單一、償債能力顯著弱于同行
從財務指標來看，2019年至2022年6月（以下簡稱“報告期”），登康口腔的營業收入分別為94,391.29萬元、102,959.48萬元、114,252.48萬和61,069.33萬元，凈利潤分別為6,316.30萬元、9,524.03萬元、11,885.91萬元和5,813.11萬元，業績增長較為穩定。
但仔細研究之下，登康口腔還有不少短板暴露出來，首先據尼爾森零售研究數據顯示，牙膏行業線下渠道的銷售份額中登康口腔位列第四，占6.83%，可以看到登康口腔的線下占有率和第一梯隊的云南白藥23.86%，好來化工20.10%，寶潔8.84%還是存在一定的差距，作為第一梯隊的前三名直接占有了50%以上的市場。
（截圖來源于登康口腔招股書）
由此可見，在牙膏行業線下市場登康口腔占有的市場份額并不大，同時登康口腔主營業務收入主要依賴成人牙膏，報告期內成人牙膏占主營業務收入的比例分別為82.14%、81.92%、78.90%和79.76%。
（截圖來源于登康口腔招股書）
雖然“冷酸靈”系列產品給登康口腔帶來了穩定的增長，但同時也似乎是一把“雙刃劍”，過分依賴“冷酸靈”，“一條腿”走路的情況下，登康口腔未來的盈利增長是否能持續或要打上“問號”。
除此之外，登康口腔的償債能力也和同行存在較大差距，報告期內登康口腔的資產負債率分別為49.92%、47.75%、47.21%和49.60%，同期同行業上市公司平均值分別為18.79%、19.90%、20.29%和20.74%。登康口腔的流動比率分別為2.09倍、1.83倍、1.68倍和1.55倍，同期同行業上市公司平均值分別4.13倍、3.95倍、4.55倍和4.66倍。登康口腔的速動比率分別為1.61倍、1.43倍、1.22倍和0.98倍，同期同行業上市公司平均值分別3.41倍、3.40倍、3.88倍和3.93倍。綜合以上，可以看到代表公司償債能力的三大指標資產負債率、流動比率、速動比率登康口腔在報告期各期和同行的差距都相當大。
設備成新率低、產能利用率不足，募投產能或無法消化
據招股書披露，報告期各期末，登康口腔的機器設備成新率分別為19.56%、16.92%、16.87%和15.29%，同行業可比公司機器設備平均成新率分別為38.76%、43.00%、40.63%和39.09%，登康口腔的機器設備成新率遠低于同行。機器設備成新率應該與企業的生產能力基本適應，該指標高表明企業機器設備比較新，對擴大再生產的準備充分，發展的可能性大。同時機器設備的成新率低，未來進行日常維護保養的費用可能增加，相應的營業成本將增加，從而導致毛利率下滑風險，影響公司的盈利水平。
即使在機器設備成新率不足的情況下，登康口腔的產能利用率依舊不足，報告期各期登康口腔牙膏的產能利用率分別為85.98%、85.38%、85.12%和81.27%，各期產銷率分別為93.42%、98.62%、99.47%和92.79%。
（截圖來源于登康口腔招股書）
本次募投項目達產后，牙膏設計年產能預計將達到25,920.00萬支，預計最終實現產量23,328.00萬支，此部分產能的消化或并不完全，或需投入更多的資金用于市場開拓，募投項目中3.7億元用于全渠道營銷網絡升級及品牌推廣建設項目，其中品牌推廣費用為2.28億元，占比超六成也論證了這一點。
經銷商毛利率異常，合理性存疑
報告期內，登康口腔產品銷售以經銷模式為主。報告期各期，登康口腔經銷模式收入分別為81,572.38萬元、88,245.57萬元、93,041.48萬元和47,379.60萬元，占當年主營業務收入的比例分別為86.63%、85.88%、81.61%和77.70%。
然而在眾多經銷商中，有一家經銷商星源（深圳）實業有限公司（以下簡稱“星源實業”）顯得尤為特殊，相較于其他經銷商45%左右的銷售毛利率，登康口腔對星源實業的銷售毛利率2019年為11.16%，2021年為20.59%。
（截圖來源于登康口腔招股書）
對此明顯偏低的銷售毛利率，登康口腔方面給出的解釋是星源實業的下游客戶為沃爾瑪，公司提供了相對有競爭力的產品、更有力的促銷支持。但經查閱公開信息發現，星源實業成立于2018年1月，注冊資本200萬元，實繳資本0元，這說明其成立次年就成為了登康口腔的第三大經銷商，同時星源實業2021年年報未顯示有人員參保。
（截圖來源于企查查）
成立次年即以異常低的銷售毛利率成為登康口腔的第三大經銷商，其中的合理性或存疑問？是否涉及不為人知的利益輸送？需待考證。