浙江祥邦科技股份有限公司（以下簡稱：祥邦科技）創(chuàng)業(yè)板上市申請于2023年5月25日被深交所受理，其保薦機構為廣發(fā)證券。此次擬募集資金18億元用于年產3億平米膠膜建設項目和補充流動資金。
(相關資料圖)
但從祥邦科技的申報材料中可以看出，發(fā)行人的主要原材料受海外企業(yè)壟斷，供應商及客戶分布高度集中，給公司的流動性造成巨大壓力。
此外，報告期內大客戶的關聯(lián)方突擊入股，雙方交易金額隨之增大的現(xiàn)象也引起我們的注意。
公司簡介
祥邦科技成立于2006年7月5日，是從事光伏封裝膠膜研發(fā)、生產和銷售的高新技術企業(yè)，主要產品包括POE膠膜和EVA膠膜等。
2020年至2022年主營業(yè)務收入分別為 64,312.98萬元、100,617.18萬元和 243,161.58萬元，復合增長率達到 94.45%；其中POE膠膜為公司的主營產品，報告期內占當期主營業(yè)務收入的比例分別為82.01%、87.07%和73.01%，在POE膠膜細分市場排名前列。
祥邦科技的控股股東為曹祥來，實際控制人為曹祥來和姚彥汐夫婦。截至招股說明書簽署日，曹祥來直接持有發(fā)行人16.11%的股份，姚彥汐直接持有發(fā)行人6.04%的股份，兩人合計直接持有公司22.15%股份，并通過上海昌智盛、上海弗芮、杭州祥鋒和上海祥檸間接控制公司13.42%股份，合計控制公司 35.57%股份。
數(shù)據(jù)來源：招股說明書（申報稿）
主要原材料海外壟斷
公司業(yè)務獨立性存疑
光伏膠膜是在光伏組件中起封裝與保護作用的關鍵輔材，直接影響光伏組件的光電轉換效率與全生命周期發(fā)電量。目前，國內光伏膠膜企業(yè)呈現(xiàn)“一超多強”的競爭格局。其中，福斯特全面覆蓋各類光伏膠膜產品，市場占有率約為50%，行業(yè)龍頭地位穩(wěn)固，斯威克和海優(yōu)新材等企業(yè)則位于第二梯隊。
2022年，祥邦科技的光伏膠膜銷量達到1.83億平方米，根據(jù)中國光伏行業(yè)協(xié)會數(shù)據(jù)測算，整體市場占有率6.42%，其中POE膠膜市場占有率為41.84%。
從供應鏈上游來看，光伏膠膜的主要原材料系光伏級EVA樹脂和POE樹脂。
2017年前，光伏級EVA樹脂與POE樹脂均主要依賴進口。近年來，隨著國內光伏行業(yè)的快速發(fā)展，光伏膠膜原材料的國產化進程也在不斷推進。EVA樹脂作為光伏膠膜的傳統(tǒng)主流原材料，國產化進程相對較快，2021年下半年起，EVA 國產化率已基本達到60%左右，形成了穩(wěn)定的國產產能供應。
然而，由于POE樹脂技術難度相對更高，國產化仍處于起步階段，目前光伏級POE樹脂的供應仍由海外化工企業(yè)壟斷，生產企業(yè)主要包括三井化學、LG化學、陶氏化學等，其中陶氏化學的產能最大。
POE膠膜作為祥邦科技的主營產品，報告期內銷售收入占當期主營業(yè)務收入的比例分別為 82.01%、87.07%和 73.01%。這就造成了發(fā)行人對POE樹脂需求巨大，從而使公司的原材料進口依賴程度大。
一旦國際形勢發(fā)生變化或原材料采購價格波動、供應數(shù)量不足或不及時，將會對公司生產經營產生很大不利影響。
產業(yè)鏈上下游布局集中
公司流動性風險須引起重視
分析發(fā)行人產業(yè)鏈情況，我們發(fā)現(xiàn)，祥邦科技上下游業(yè)務布局存在高度集中的特點。
供應商方面，由于發(fā)行人不僅直接向原材料供應商采購，還會根據(jù)資金周轉或倉儲需求通過指定貿易商（如：南京普盛、浙江化工進出口、 西安動力和湖州對外貿易等）向終端供應商采購，因此穿透至原材料生產商后，報告期內，祥邦科技向前五名供應商的采購額占總采購金額的比例分別為85.74%、86.17%和85.77%，采購對象非常集中，且前三大供應商均為國外企業(yè)。
數(shù)據(jù)來源：招股說明書（申報稿）
客戶方面，祥邦科技的主要客戶為大型光伏組件企業(yè)，包括晶科能源、東方日升、TCL中環(huán)等。報告期各期，發(fā)行人對前五大客戶實現(xiàn)收入金額分別為57,266.16萬元、92,710.20萬元、216,077.13萬元，占其主營業(yè)務收入的比例分別為 89.04%、92.14%和 88.86%。
若主要供應商及客戶的經營或財務狀況出現(xiàn)不利變化，或者與發(fā)行人合作關系發(fā)生不利變動，將對祥邦科技的生產及經營情況造成相當被動的局面。
與此同時，在發(fā)行人所處行業(yè)特點及業(yè)務布局的雙重影響下，也使得其在流動性方面面臨巨大考驗。
一方面，下游大型光伏組件企業(yè)主要以票據(jù)形式結算貨款，導致發(fā)行人銷售回款周期相對較長；另一方面，上游國外原料供應商以美元信用證、現(xiàn)款或預付款結算，采購付款周期較短。上下游付款周期和結算模式的差異導致了發(fā)行人營運資金占用規(guī)模較大，公司經營面臨較大的流動性風險。
報告期各期末，祥邦科技應收賬款金額分別為14,912.40萬元、22,352.32萬元和59,247.90 萬元，占當期營業(yè)收入的比例分別為23.13%、21.98%和24.19%。經營活動現(xiàn)金流量凈額分別為-2,023.90萬元、-18,450.73萬元和-78,615.80萬元。
此外，為滿足營運資金與資本開支需求，發(fā)行人銀行借款規(guī)模也迅速增長，報告期各期末，短期借款與長期借款金額合計分別為14,206.83萬元、7,698.53萬元和79,740.27萬元。應收票據(jù)、應收款項融資金額分別為8,272.33萬元、18,201.41萬元和51,904.14萬元。一旦資金鏈斷裂，祥邦科技將面臨直接破產的風險。
此次擬募集的18億元資金，其中8.3億元就是用于補充流動資金，足以見得發(fā)行人在流動性方面的緊迫需求。
數(shù)據(jù)來源：招股說明書（申報稿）
大客戶關聯(lián)方突擊入股
雙方交易持續(xù)增大或引關注
2022年6月2日，祥邦科技召開2021年年度股東大會，同意注冊資本由3,828.56萬元增加至3,946.21萬元，新增注冊資本117.65萬股由嘉興金岳以貨幣認購。入股后，嘉興金岳位居發(fā)行人第九大股東，持股占比2.56%。
值得注意的是，嘉興金岳一期創(chuàng)業(yè)投資合伙企業(yè)（有限合伙），其執(zhí)行事務合伙人、普通合伙人為金能私募基金管理（海南）有限公司，該公司由晶科能源投資有限公司完全控股。
數(shù)據(jù)來源：招股說明書（申報稿）
而晶科能源投資有限公司同時也是發(fā)行人報告期內穩(wěn)居前三大客戶行列的晶科能源有限公司的實際控股人，2020年-2022年期間，祥邦科技與晶科能源的交易額占比為7.65%、16.34%和 38.59%，目前已躍升為發(fā)行人第一大客戶。
據(jù)發(fā)行人解釋稱，2022年其對晶科能源銷售收入大幅增長的主要原因系晶科能源率先大規(guī)模擴產N型TOPCon組件，發(fā)行人憑借自身POE膠膜良好的封裝 保護性能成為其主要供應商。且其與主要客戶均根據(jù)原材料成本、市場供需情況等協(xié)商定價，交易定價公允。
但祥邦科技目前并未就其與主要客戶之間的交易價格進行詳細披露，后續(xù)或會引起上市委的進一步問詢。結合嘉興金岳入股的這一時間節(jié)點，雙方交易規(guī)模的突然增大，不禁讓人對其中的關聯(lián)產生聯(lián)想。
結 語
除本文談及的主要原材料進口依賴、流動性風險較大及大客戶關聯(lián)方突擊入股等問題或引起上市委重點關注外，報告期內，祥邦科技還存在著轉貸、無真實交易背景的票據(jù)流轉、關聯(lián)方資金拆借、個人卡收支款項等內控不規(guī)范的行為。
作為一家深耕光伏膠膜領域15年以上的老牌高新技術企業(yè)，祥邦科技一路走來積累了豐富的技術與經驗，同時也見證了原材料國產化的轉變和發(fā)展。然而以上種種問題也預示著其在公司內控、經營模式、業(yè)務獨立性等方面還面臨著一些問題和挑戰(zhàn)。
祥邦科技創(chuàng)業(yè)板上市之旅后續(xù)進展如何，我們將持續(xù)關注。
（市場有風險，投資需謹慎！本文不作為投資參考指導，讀者需要對自己的投資負責！）